Błędy poznawcze, efekty psychologiczne, wreszcie nieustannie niedoceniany wpływ emocji na nasze decyzje biznesowe – inwestycyjne. Tym właśnie zajmuje się ekonomia behawioralna. Mimo wielu narzędzi, modeli, algorytmów racjonalizujących podejmowanie decyzji oraz dekad doświadczeń, określone schematy funkcjonowania inwestorów giełdowych na rynkach kapitałowych zdają się z przerażającą powtarzalnością powracać ilekroć to, co zawsze działało, przestaje działać, podczas gdy warunki i otoczenie biznesowe – jak się wydaje – kompletnie się zmieniły w ciągu jednej chwili. Tak stało się m.in. w 2008 roku. Na czym więc polega ekonomia behawioralna?

Świat sprzeczności

To, co należy podkreślić, to fakt, iż emocje mają wpływ na wszystkich, również i na tych, którzy są postrzegani jako najlepsi, najzdolniejsi czy też najpewniejsi. Nie ma osób wolnych od emocji. Tego oczywistego – jak wydawałoby się – stwierdzenia od dekad nie chcieli dostrzec zwolennicy tradycyjnego podejścia w naukach ekonomicznych. Po prostu bankierzy nie mogli zaakceptować tego, że ludzie bardzo często zachowują się w sposób nieracjonalny, a w swoich prognozach przyszłości popełniają łatwe do przewidzenia błędy. Przykładowo: tradycyjna wiedza o finansach zakłada, iż ludzie w sposób naturalny odczuwają awersję do ryzyka. Ponadto klasyczni ekonomiści twierdzą również, że ludzie winni być konsekwentni w kwestii poziomu ryzyka, który uważają za akceptowalny. Generalnie jednak gdy chodzi o własne pieniądze, wolą nie podejmować ryzyka – mogą się na nie zdecydować tylko w przypadku, gdyby spodziewali się wystarczająco dużej korzyści z tego tytułu. Niestety, problem polega na tym, iż ludzie nagminnie zachowują się w sposób sprzeczny, niekonsekwentny i, co gorsza, nieracjonalny. Doskonale pokazuje to film dokumentalny o kryzysie finansowym, który rozpoczął się w 2008 roku – Inside Job – Szwindel. Anatomia kryzysu (na końcu wpisu zamieszczono jego zwiastun). Autorzy filmu świetnie pokazali, jak bankierzy – przejawiający skrajnie nieodpowiedzialną skłonność do ryzyka – byli w stanie podejmować decyzje inwestycyjne (wsparte lewarowaniem, czyli wykorzystaniem dźwigni finansowej, np. zakup określonych aktywów za znacznie większą kwotę aniżeli ta, którą rzeczywiście dysponuje inwestor), każdorazowo ryzykując majątkiem całej instytucji po to, aby uzyskać jeszcze lepsze wyniki, które dadzą coraz większe premie. Innym, prostszym przykładem jest postawa człowieka, który wykupując polisę ubezpieczeniową (przejawia tym samym awersję do ryzyka), równolegle decyduje się na zakup losu na loterii (dobrowolnie godzi się na ryzyko i dąży do jego podjęcia). Takie zachowanie nagminnie przecież obserwujemy wśród naszych przyjaciół i znajomych, ba, rozpoznajemy je również we własnych decyzjach.

Rehabilitacja behawiorystów (zwłaszcza po 2008 roku)

Powyższe spostrzeżenia przez długi czas nie przekonywały teoretyków nauk o finansach do tego, iż decyzje ekonomiczne mogą być w sposób nieprzewidywalny subiektywne. Behawioryści byli w środowisku ekonomistów określani mianem heretyków. Dopiero w ciągu ostatniej dekady ta postawa uległa daleko idącym zmianom. Wzmacniały je przekonujące dowody na to, że psychika i emocje odgrywają rolę w decyzjach ekonomicznych. Najlepszym przykładem tej przemiany było przyznanie w 2002 roku Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii psychologowi Danielowi Kahnemanowi i zwolennikowi ekonomii eksperymentalnej Vernonowi Smithowi. Docenienie wpływu psychiki i emocji na decyzje biznesowe sprawiło, iż można, przewidując błędy popełnione przez inwestorów w prognozowaniu przyszłości, wpływać na funkcjonowanie rynków kapitałowych. W tej perspektywie ekonomia finansowa umożliwia opisywanie rzeczywistych zachowań inwestorów oraz prawidłowości wyceny papierów wartościowych, stojących w sprzeczności z tradycyjnymi modelami i założeniami uznawanymi dotychczas za racjonalne i jedynie obowiązujące, wreszcie kształtowanie nowych teorii, które mogłyby wyjaśnić zachowania i nowo obserwowane prawidłowości – tak jak po 2008 roku.

Tak więc to, co jest istotą behawioryzmu w finansach, to badania rzeczywistego sposobu postępowania ludzi w stosunku do ich finansów. Innymi słowy – w jaki sposób psychika wpływa na poszczególne decyzje finansowe, funkcjonowanie spółek, sektorów, całych branż, wreszcie rynków i makrostruktur gospodarki światowej.

Inwestujesz? Co bierzesz pod uwagę?

Dobrym wstępem do rozważań nad ekonomią behawioralną jest dokładne prześledzenie procesu podejmowania decyzji przez inwestora. Prezentuje go poniższy schemat:

Na samym początku inwestor musi ocenić, z jakim ryzykiem i/lub niepewnością wiąże się decyzja, którą rozważa. Jego mózg korzysta z tzw. danych wejściowych, jakimi są zdobyte fakty związane z daną kwestią oraz szacunki oparte na rachunku prawdopodobieństwa. Inaczej mówiąc – co jest dane i co jest możliwe. W tym miejscu klasyczna ekonomia zaprzestaje poszukiwań tzw. danych wejściowych. Jednak – w świetle rozlicznych badań, które będę przytaczał z biegiem rozwoju blogu giełdowego – to nie są wszystkie czynniki wejściowe. Okazuje się, że należy pośród nich wymienić także nastrój oraz nasze przewidywane oraz nieprzewidywane (podświadome) uczucia związane z samym faktem podejmowania decyzji i z jej konsekwencjami. Wynika z tego, iż umysł inwestora wcale nie działa w algorytmie komputerowym, tzn. analizując po prostu wszelkie obiektywne za i przeciw. W rzeczonym procesie dochodzi często do popełnienia powtarzalnych i, co istotne z perspektywy behawioralnej, przewidywalnych błędów poznawczych. 

Punkt widzenia zależy od...

Warto w tym miejscu postawić pytanie, skąd biorą się owe błędy poznawcze? Gdzie szukać źródeł błędnych decyzji? Odpowiedź na nie, w części dotyczącej zachowań inwestorów, można znaleźć w teorii perspektywy (ang. prospect theory). Opisuje ona sposób, w jaki ludzie oceniają i podejmują decyzje obarczone określonym czynnikiem niepewności. Trzeba zaznaczyć, że na tym etapie inwestorzy biorą pod uwagę różne warianty z potencjalnych, możliwych wyborów, które postrzegają przez pryzmat oczywiście zakładanych, ewentualnych zysków bądź strat. Istotnym elementem w tej optyce jest oczywiście punkt odniesienia. Kontekst – jak wskazują behawioryści ekonomiczni – silnie oddziałuje na podejmowane przez inwestorów decyzje oraz ich opinie o nich. Pojęcie kontekstu – punktu odniesienia wprost przywodzi na myśl termin zakotwiczenie. Z różnych badań wynika, że inwestorzy warunkują swoje decyzje od co najmniej kilku różnych punktów odniesienia, jednak wydaje się, że to cena zakupu danego waloru jest jednym z najczęściej stosowanych i też najczęściej zniewalającym inwestora. 

Innym ważnym punktem odniesienia jest tzw. funkcja wartości w teorii perspektywy o kształcie zbliżonym do litery „S”. Owa funkcja rozrysowana jest na dwóch osiach – użyteczności (oś y) oraz straty i zysku (oś x). W części dotyczącej zysku (część osi x) ma ona kształt wklęsły, co oznacza, że inwestorzy odczuwają satysfakcję (tzn. wzrasta użyteczność – wartości na osi y, górna część), kiedy np. zarabiają 1000 zł. Jednakże wcale nie znaczy to, że jak zarabiają 2000 zł, to czują sie dwa razy lepiej. W części dotyczącej strat (druga część osi x) funkcja ma zaś kształt wypukły: inwestorzy czują się źle ponosząc stratę, ale wcale nie czują się aż dwa razy gorzej, kiedy jest ona dwukrotnie większa. Wreszcie – krzywa tej funkcji wartości jest bardziej stroma dla strat, a bardziej spłaszczona dla zysków. Co w praktyce można wyczytać z tej obserwacji? Oznacza to – na tym etapie naszej podróży w głąb świata finansów – ni mniej, ni więcej, że po prostu inwestorzy w sposób asymetryczny traktują pozycje przynoszące straty i zyski. 

Kolejnym ważnym elementem w teorii perspektywy jest to, iż inwestorzy przejawiają skłonność do segmentowania swoich inwestycji i rozpatrywania płynących z nich zysków i strat osobno. Takie zachowanie nazywane jest w ekonomii behawioralnej mentalnym księgowaniem. Niesie ono za sobą zatrważające skutki dla całego procesu inwestowania danego inwestora. Warto jednak już teraz zauważyć, że spoglądanie na każdą inwestycję z osobna, w zamian za holistyczne postrzeganie własnego portfela, powoduje, iż dany inwestor tak naprawdę ogranicza możliwości minimalizacji ryzyka własnych decyzji oraz maksymalizacji zysków z nich płynących. Jak widać więc brak możliwości izolowania naszej psychiki oraz emocji od podejmowanych decyzji biznesowych niesie za sobą daleko idące konsekwencje, które będą stanowiły treść kolejnego wpisu.

Polecam film dokumentalny: Inside Job